麗江旅游業(yè)績顯著超預期
 
核心觀點

麗江旅游日前修正2011 年業(yè)績預告，原預計歸屬于上市公司股東的凈利潤比2010 年增長500%-550%，現(xiàn)上調(diào)為增長1020%-1070%， 全年凈利潤11300 萬元-11800 萬元，對應2011 年EPS0.69-0.72 元。

1、我們根據(jù)歷史數(shù)據(jù)預計，2011 年麗江接待游客總量達1200 萬人次， 總量達到歷史最高水平，超過我們此前預測的1155.66 萬人次。2011 年1-11 月，麗江共接待海內(nèi)外游客 1111.92 萬人次。1200 萬人次的總游客量對應的增速高達31.9%，是1999 年以來的最高增速。

2、2011 年1-11 月，玉龍雪山三條索道接待游客量占接待總游客量的比例為22.0%，高于2011 上半年21.7%的比例。2011 年1-11 月，玉龍雪山三條索道共接待游客244.5 萬人次，比2010 年同期增長39.6%； 三條索道共實現(xiàn)營業(yè)收入1.87 億元，比2010 年同期增長95.3%。我們預計，2011 年全年，玉龍雪山三條索道共接待游客263.9 萬人次。

3、業(yè)績超預期的主要原因是，印象旅游的實際收入增速、毛利率、凈利率明顯超過預期。公司公告，印象旅游增加麗江旅游2011 年度業(yè)績4800 萬元-5100 萬元之間。我們修正后的預測值是5069.3 萬元，增厚麗江旅游2011 年EPS0.31 元，此前的預測是0.26 元。我們此前預計，2011 年印象麗江觀眾人數(shù)占三條索道總游客量的比例為70%，實際值高達76%，未來仍可能維持在此較高水平附近。

4、對麗江旅游產(chǎn)業(yè)鏈整合的預期不應過高。麗江旅游新開發(fā)的餐飲、瑪咖項目至少到2012 年底才能帶來收入；由于龐大的資產(chǎn)規(guī)模和融資規(guī)模、控制權(quán)、利益分配等因素，云南旅投資產(chǎn)注入的難度也很大，。

5、我們預計2013 年麗江旅游歸屬母公司股東凈利潤的增速為4.7%， 對應EPS 為0.83 元，低于市場一般預期。主要原因是，和府酒店二期項目開業(yè)，發(fā)生大量費用和攤銷折舊費用；印象旅游49%股權(quán)未注入上市公司，少數(shù)股東損益金額較大。

上調(diào)投資評級至"短期_推薦"、"長期_A"，但安全邊際高的長期投資機會仍不明顯。公司靜態(tài)PE 已從近40X 降至目前的27X 左右，估值風險得到明顯釋放。我們給出的目標價是21.30 元，對應2011 年30X 的PE，目前股價存在一定的交易性機會。對麗江旅游這種A 股最優(yōu)質(zhì)的景區(qū)上市公司來說，最大的投資風險來自國內(nèi)外宏觀環(huán)境的諸多不確定性。我們維持原有判斷，2011 年可能是麗江旅游業(yè)增長的一個階段性高點，在宏觀經(jīng)濟形勢明朗前，長期投資者應適度謹慎。

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